国金证券5月8日晨报精选

　　中海集运18400TEU 订单点评

　　事件

　　公司披露以1.36 亿/艘的价格向韩国现代船厂订购5 艘18400TEU 船舶，合同总价款6.83 亿美元，合42.5亿人民币，该批船舶预计于2014 年11 月-2015 年3 月陆续交付。目前中海是继马士基之后全球第二家正式下订18000TEU 型船舶的公司。

　　评论

　　订单分析：1、欧线已迈入10000TEU+时代，主流公司船型未来将进一步升级为13000TEU+，订购行为说明中海未来仍会将欧线作为主战场，8 艘10000TEU（2013 年10 月-2014 年底交付）、8 艘14400TEU 和5 艘18400TEU 船舶的配置将基本满足未来几年欧线大型化的发展趋势；2、把握低价造船，锁定船舶长期成本，中海本次订单造价约为1.36 亿/艘，较马士基11 年1.9 亿的造价下降了28.4%，若假设造船使用70%的融资杠杆，单艘船每年将节约360 万美金左右的成本。3、中海目前有6 艘14400TEU 船舶投入远东-欧洲的合作航线AEX7 线运营。由于船型较大，独立运营揽活压力较重，中海主要是通过合作航线、换仓来运营AEX7 线的大船。由于合作伙伴都已拥有或拟订购15000TEU+的船舶，中海此番订购一定程度也是从船型上保障未来合作的基础，预计公司会继续以合作、换仓的方式运营上述18400TEU 船舶。

　　合同条款较为优惠，财务开支逐步提高：1、公司本次订购船舶的支付条款为10%、10%、10%和70%，交付日期初定为14 年11 月至15 年3 月，具体交付时间应当可根据市场情况有所浮动，我们推测公司仍将采用美金（人民币升值）银团贷款的方式进行融资，贷款比重约为6-7 成。2、连同公司即将交付的8 艘10000TEU 船舶的财务成本，公司13-14 年造船资本开支预计为30-35 亿/年，公司目前持有现金约80 亿，资产负债率47%，处于行业较低水平，将能满足造船的资本开支，但航运业目前仍处于去产能阶段，公司经营现金流状况短期难以大幅改善，未来公司资产负债率可能逐步攀升至60%的水平，财务支出也将进一步增加。

　　经营杠杆增加，欧线依存度进一步加大：未来公司财务和经营杠杆进一步增加，业绩相对于市场运价的弹性也将逐步增强。我们曾在2 季度策略中提到“集运未来的运价弹性将主要取决于欧线”，而大船交付无疑使得中海集运未来在欧线的资产比重逐步增加，公司业绩表现取决于欧线的因素越来越大。

　　投资建议

　　预计公司13-15 年净利润分别为2.47、4.58、14 亿，维持“增持”评级。（国金证券研究所）