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申银万国：三季度形势恶化符合预期 期待四季度好转
申银万国11月3日发布投资报告，认为上市公司三季度利润增速加速下滑，单三季度出现负增长。重点公司回落幅度略小于整个市场。形势完全符合预期。
申银万国表示，从行业结构来看，金融服务业利润增速下滑是上市公司整体利润下滑的最大带动因素。从财务结构来看，需求放缓是三季度利润增速放缓的最重要因素。
申银万国预期市场信心将略下降，故较大幅度下调
上市公司剔除金融石油石化电力后的2008 年和2009
年利润增速为21.3%和1.2%。从同比利润增速角度，上市公司利润增长最坏的时候可能在2009
年一季度。金融服务业仍可能最重要的负面拉动因素：三季度上市公司整体（剔除ST，下同）累计利润增长同比仅增长6.4%，增幅较中期下滑8.5个百分点，单三季度利润增速-10%，较单二季度回落13
个百分点；剔除石油石化电力金融业后三季度增长18.1%，较中期回落13.2 个百分点；申万重点公司三季度累计利润增速6.6%，较上半年回落6.3
个百分点；剔除石油石化电力和金融后三季度累计增速21.7%，与我们三季度前瞻中预测的22%的增速基本一致。
从行业结构来看，上市公司金融服务业三季度累计利润增速较上半年大幅度回落了21.1 个百分点，远高于A股整体8.1
个百分点的回落幅度；而股制造业三季度累计利润增速较上半年回升了2.1 个百分点，剔除石油石化电力后的制造业累计增速下滑了9.7
个百分点，也大幅度的好于金融服务业。从财务指标来看，上市公司整体三季度累计收入增速为26.1%，较上半年下滑2.3
个百分点，其中金融服务业收入下滑8.7个百分点，制造业仅下滑1个百分点；而上市公司剔除金融服务业后到三季度的累计毛利率仅比上半年略下滑了0.2 个百分点，与07
年同期情形完全一致。因此，收入（需求）下滑是上市公司利润下滑的主因。同时，财务指标的利润贡献度分析显示，三季度投资收益和所得税对利润下滑也略有贡献，但幅度很小。
需求放缓的另一个重要证据是A 股制造业三季度累计存货增幅高达49%，较上半年上升3 个百分点，较2007年三季度大幅度上升17 个百分点！
申银万国表示，上市公司整体三季度应收账款占收入比重为0.88%，大幅度高于去年通过其的0.6%。上市公司经营性现金流占收入比重为129%，大幅度低于2007
年同期167个百分点，同比降幅较中期扩大近20个百分点。其中制造业经营性现金占比为98%，同比回落20%个百分点。
申银万国认为，四季度上市公司利润（主要是制造业）情况会略有好转的条件仍然存在：一是需求可能会略有好转，政府紧急启动投资和加大出口退税力度到积极效应应会有所显现；9-10
月份大宗原材料价格跳水具有短期恐慌性质，后续价格反弹将带动原材料行业盈利能力和存货价值双重下滑情形有所改。二是，大宗原材料价格处于低位有利于制造业盈利能力保持。从单季度毛利率来看，制造业单三季度毛利率为17.94%，竟然略好于二季度的17.92%，也明显好于2007年三季度的17.3%。
申银万国判断，目前需求短期"休克"到情况复苏时间滞后于预期将导致四季度盈利形势回暖的判断。金融服务业利润下滑的趋势将继续，并且有可能因为其利润占比较大而抵消其他行业四季度盈利形势停止下滑甚至略好转的效果。
