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| 德邦证券：投资策略周刊
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| [] 来源： 2008-07-14 14:39
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●先抑后扬续反弹，空间有限难反转
提示：在管理层要求稳定市场的呼声中上周市场终于出现大幅度的反弹，但对未来仍然不可乐观，此次反弹在经过整理后可能持续反弹，但其反弹空间有限。我们坚持3000点面临重要的阻力，短期而言本周可能先抑后扬，而中期市场在3000点附近压力重重，中期市场弱势难以根本改变。其主要原因依然是我们此前反复强调过的。无重大实质利好出台市场信心缺失导致市场中期弱市格局不变。主要 因为以下几个因素：首先，
外围经济的高油价是否已现阶段高位难以确认，虽然因为中国提高成品油价一度使原油期货价出现了大幅回落，但中长期很难改变油价上行的趋势。上周原油价格再次创出新高已经验证了前期的判断，而上周五油价的暴涨反映了影响市场的因素高度不确定性，而油价持续走高还将长期推高几乎所有行业的生产服务成本，所以，外围经济以至于外围股市是否不受油价的影响而稳定仍然是未知的。其次，内部的宏观经济运行特别是CPI的走势到底怎样影响政策制定还没有迹象显露，短期看五月和六月CPI很可能持续回落，但由于油价和电价上调可能造成PPI持续走高，因此长期看PPI的持续高涨将传导至CPI上涨的概率极大；最后，大小非解禁和规范减持到底能多大程度上影响资本市场的未来还不得而知，我们观察到大蓝筹板块中的中国平安、浦发银行、兴业银行等个股遭到大小非解禁后的抛售，特别值得引起重点关注的是民生银行将持有的海通证券的股权以11.68元,即低于前一交易日收盘价26.81元近60%的低价起拍进行拍卖，最近结果是基本无人问津，显示市场长期依然不看好。由此可见，大小非出售持有股份的愿望之强烈。同时也可以看出大小非持有股份的成本非常低廉，因此市场一旦崩溃，大小非一直是最有出售股权意愿的群体，因此大小非解禁依然是未来两、三年中国股市面临的重要难题。上周我们虽然看到了由于超跌而产生了大幅的反弹。但依然不可太过乐观，影响本周市场的主要因素一方面是外围的油价，一旦油价持续高涨，世界股市将加速出现下跌，因为油价对宏观经济的影响巨大，因此油价大涨对A股同样构成重大利空。另一方面是国内的因素，目前看管理层反复强调稳定市场，但经济数据显示宏观经济将向何方才是决定政策出手的依据，因此本周四将出台的CPI数据至关重要，一旦持续回落，则央行加息的预期和概率将显著减少。而且从各方面的预测显示CPI可能持续回落。上周末公布的进出口数据显示经济有可能出现较大的滑落，由于出口滑落可能导致经济增速大幅回落，因此不排除从紧的货币政策出现松动，故短期而言国内情况正在向利好股市的方向转变。总之，本周市场的走势取决于国内国外两个因素的影响，我们坚决认为本周很可能先受油价大涨而下跌，此后预期CPI回落市而将导致前期人们预期的加息可能暂缓，从而导致市场好转。上周沪指三天连续上涨后出现两天调整，但调整的幅度有限，两天合计下调63点，因此本周上半周技术上看市场也有调整可能。本周调整后将持续反弹，但就此反转向上可能为时尚早。而且3000点已经构成市场中短期的重要阻力位，因此我们建议调幅较大时适当建仓做反弹，这种反弹尚不足以构成重仓买入的理由，因此我们继续建议投资者保持谨慎。也许奥运开幕临近政策主导的中期脉冲行情出现。此次反弹难以构成中期行情。因此轻仓等待可能是最佳的策略。重点关注大消费类和大蓝筹板块，大消费是考虑到通胀的受益，而大蓝筹则考虑政策救市的受益对象和PPI的上涨，同时注意超跌反弹的行业机会，具体品种重点关注德邦资产组合个股。
上周A股市场出现连续大反弹后整理的走势，最终市场出现将近7%的大幅反弹，量能也出现较大的放大。市场信心缺失得到一定的缓解，继前一周新华社关于中国市场可以将康发展的社论后政府最高领导人温家宝总理称国民经济总体形势向好，并认为宏观调控要避免经济出现大的起落。这引发了市场对于国家将放宽宏观调控的憧憬；同时，银行股集体预告中期业绩将大幅度增长、市场周一便出现大涨。此后在奥运行情的憧憬中市场氛围不断向好，期间国际原油价格大幅回落致使市场前面三天连续上涨。上周最后两天因为担忧次债危机再度影响经济和中国经济可能放缓而出现连续回调。目前市场的回暖对信心已近枯竭的资本市场有所支撑。但短期反弹面临3000点区域的强压力，我们中期仍然认为市场难以出现大机会。沪市指数在经历周线七连阴后，上周首度收出周阳线，沪深两市分别上涨186.74点和630.66点，幅度分别为6.99%和6.71%，同时大幅度放大成交量。沪深两市成交金额一周分别为4536亿和2314和亿元，较前一周沪深两市成交2686亿元和1356亿元分别大幅增加1850亿元和958亿元；两市总成交量增长超过70%，呈明显的价涨量升的态势。短线而言，市场的反弹也经历了周四和周五的调整。因此市场后市还有望持续反弹，但本周可能呈先抑后扬之势。从周线走势看，沪指打破七周收跌的走势，放量大涨，显示多方力量一时空前强大，因此一时的恐慌得到了极大修正。放量表明越来越多的资金开始转向，与先前信心缺失有明显的不同。一周的反弹相当坚决，这即使在后来的调整中也显示了资金的做多意愿，因为周五的量能显著减少说明短期看好的投资者依然占主要。若不是周五国际油价大涨A股的短线调整甚至可能已经完成。但中长期角度看周线的排列依然弱势不改，而且由于上调存款准备金率之后形成的岛形反转成为了短期难以逾越的高点，因此3000点附近也演变成为重要的中期阻力位。由于即将公布的6月份CPI增速或回落至7.1%，且投资者憧憬奥运行情，市场在调整后有望展开持续反弹。而鉴于3000点的政策底演变成为中期的压力位置后，我们仍然持续坚持前期观点：从中期的角度判断，恐慌性的杀跌虽然将极改观，但政策底演变成为重要的阻力位基本已经成立，而且上周反弹临近3000点后的调整也正验证了该区域的强压力。短期调整后展开二次反弹的概率加大。因此上半周投资者在下跌过程中可适当轻仓买入，以期此次反弹的二次弹升，但在3000点附近需注意获利了结。中期而言市场难以出现转机主要在于三个方面的原因：首先市场的恐慌虽然已经被市场的大幅反弹“赶走”，但投资者的信心依然脆弱，特别是面临强压力位3000点附近时更是如此，而信心不坚定之结果将可能是恐慌的持续延续。政策依然没有明显地利多于市场，所以信心缺失难改中期弱市状态。其次，除了PPI和CPI指数持续高位是金融政策迟迟不愿松动的根本原因外，由于成品油价和电价的上涨将带动人们对PPI的预期的走高，近期CPI虽然预期将回落，但国际油价再一次创出超过147美圆的新高对经济的压力可想而知。周五美国市场创近两年新底显示股市依然受国际高油价的压制。最后，国内宏观经济政策依然偏紧，特别是金融政策偏紧是不争的现实，CPI走低可能是短暂的，因此加息可能延后，但其压力尚在。政策的松动迹象依然难觅，实质支撑市场走好的政策依然缺位。所以，我们认为目前市场只是反弹，难现反转迹象，市场中长期机会仍需等待。
从各分类指数表现看虽然行业均出现普涨，但行业强弱上周出现一定变化。上半年跌幅大的行业普遍反弹幅度较大。而跌幅较小的行业反弹力度也较小。
上周表现最突出的行业为地产行业，上涨11.3%,即使反弹较大,但截止上周该行业今年依然下跌了46.7%,农林牧渔指数上周成为唯一小跌的行业,但即便如此其今年的下跌才25.9%,是今年下跌幅度最小的行业指数,在前一周末,农林指数是所有行业跌幅最小的行业,也即今年表现最好的板块。在制造业中同样存在今年跌幅最大的行业上周反弹越大的共性。制造业中，年度下跌幅度较小的食品、医药、石化塑料制品上周反弹幅度也较年度下跌幅度较大的纺织行业、金属非金属制品行业和机械设备制造行业大。
虽然抗跌的大消费类行业上周的表现相对较差，但总体上我们仍然坚持消费和泛消费类行业的防御型主配置。总之我们认为本周市场经过调整后还有望持续反弹。由于外围油价上涨引起的压力在上半周释放，而经济数据下半周出台预计有利于市场，因此本周将出现先抑后扬的持续反弹走势。但空间可能有限，因为3000点附近已经构成强大压力，因此中期难言大机会，就此判断市场底部已现还言之过早，市场的扭转需要实质的重大利好出台。继续建议投资者轻仓重点关注德邦资产组合。
重申我们本周的基本观点：外危内缓可能导致市场出现先抑后扬的走势，因此市场在短期可能持续反弹，但中期压力在3000点附近，中期的大级别反弹很难短期出现。相反甚至中期市场寻底过程还将进行，真正意义上的市场底部形成需要长时间的筹码堆积和巩固，投资者未可轻言底部重仓。目前市场估值重心随着基金等机构投资者仓位的调整以及海外市场可比公司股价的下调，整体仍然呈现向下滑落的态势，市场弱势明显，中期大盘仍有可能向下探寻底。本周重点关注油价上涨的态势和即将公布的有关经济数据。我们认为在政策趋暖的背景下国际市场油价的新高成为市场短期的主要利空。而经济数据出台也有利于短期政策的明朗，CPI的预期兑现则可能暂缓加息进程，因此宏观经济受到从紧的货币政策影响将减少。投资者后半周做反弹可适当选取基本面优秀股票试探性操作，但仓位应保持在较低的水平。消费类、农业、新能源、产业升级和抗通胀类的股票依然是防御性的好品种，同时超跌的板块也给予一定的关注。具体品种建议重点关注德邦资产组合。
国内政策上总体上依然偏暖：前一周新华社的社论强调了维护市场稳定的政策主基调，而上周温家宝总理称国民经济总体形势向好，并认为宏观调控要避免经济出现大的起落。高层管理者也注意到市场恐慌的弥漫，因此在政策氛围上给予积极支持。虽然目前市场的基本面和资金面的确没有实质性的改善，但政策的回暖可能有益于信心的短期回升。而最新的统计数据显示，我国出口增速持续回落，海关总署１０日发布的数据显示，今年上半年，我国累计贸易顺差为990.3亿美元，同比下降11.8％，净减少132.1亿美元。其中，６月份当月贸易顺差213.5亿美元，同比下降20.6％，净减少55.4亿美元。贸易顺差下降的主要原因是出口增速相对减缓，进口增速相对提高。今年上半年，我国出口6666亿美元，增长21.9％，增速比去年同期低5.7个百分点，而上个月回落的速度还在4.9；进口5675.7亿美元，增长30.6％，增速比去年同期高12.4个百分点。其中，６月份当月我国出口1215.3亿美元，增长17.6％；进口1001.8亿美元，增长31％，月度进口规模连续３个月超过千亿美元。拉动经济增长的出口增速持续回落将导致经济增长逐步回落，加大经济根本性转向的风险。同时虽然众多机构预期六月CPI将出现交大幅度的回落,但是仍然为7.2%左右的高位。CPI持续回落虽然可能短期暂缓加息的措施，但是输入型的通胀压力依然明显，特别是油价持续上涨造成PPI持续创新高可能最终导致CPI继续上行。此外，央行研究报告也将预期今年6.8%的CPI提高到7.2%，加息压力仍大。中国银行全球金融市场部7月9日发布报告，将2008年CPI增长的预测值由6.8%提高到7.2%。报告建议央行通过加息抑制总需求，同时放慢人民币汇率升值步伐。报告认为，从紧的货币政策要适时从数量型调控向价格型调控转变，用加息来抑制总需求，控制通胀，提高资金使用效率。为充分利用国内最丰富的生产要素劳动力资源，报告建议放慢人民币汇率升值步伐，坚持人民币汇率改革的“主动性、渐进性与可控性”，但可逐步提高劳动力的国内价格，如此达到提高内需和出口成本，适当降低顺差规模的效应。与此同时要注意政策组合的精细化和区别性，对不同地区、行业实施有差别性的政策。因此短期或暂缓加息，但央行的态度却倾向于加息抑制总需求。而抑制总需求自然将减少国内的消费。综合而言拉动经济增长的消费、出口和投资都面临极大困难，由此经济增速可能持续回落。因此，上市公司利润增长出现拐点概率显著增加。因此国内即使暂缓加息，但未来压力依然巨大，所以市场短期可能还将反弹，但空间有限，而且中长期市场可能还将寻底。
从市场面来看，上周的最大热点在于地产行业，同时奥运、迪斯尼等概念型的题材操作活跃。而银行股持续高增长的预告并没有让金融银行成为市场的绝对热点，实质增长的行业没有形成持续热点，因此行情纵深发展难以形成，特别是中期大机会难以为继。市场的估值水准虽然A从年初的45倍PE左右破位下行到现在23倍左右，但整体上和其他发达国家成熟市场相比有很大的溢价，即使和发展中过国家的市场估值水准相比仍然有较大的溢价，像金砖四国其他三国巴西、印度和俄罗斯的市场整体PE目前为17-20不等，因此目前中国A股的整体市场估值水准在发展中国家依然较高。如果未来宏观经济持续远高于其他国家的增长速度尚可接受，但未来经济的增长依然具有高度不确定性，特别是外围环境的风云变幻使本显疲态的中国经济进入快速回落的阶段。因此，横向比较其估值泡沫仍然较为明显，市场估值上A股难有任何优势。最后，市场的供求情况看未来相当长时期内难言乐观：一方面大小非解禁需要真金白银接盘，需要大量的资金，而自愿承诺锁仓两年的公司毕竟是少数，因此数以万亿计的大小非将长期困扰市场的发展；另一方面一级市场不但有小公司的IPO对市场不断抽血，同时中国建筑、光大证券、南车股份等大盘股IPO的过会也对市场构成了相当大的供求压力。而相反资金供给方面却一直因为市场的萎靡不振而呈净流出状态，同时基金赎回因为市场极度低迷损失惨重，赎回的压力暂时较小，而一旦市场有所回升，损失有所挽回后基金赎回的压力将快速加大。我们可以不断批准基金发行，但毕竟买入的投资者不断亏损难以形成财富效应。因此资金面的供求状况显示市场难以出现较大幅度的反弹。供求的紧张难以保证A股出现大幅反弹。因此市场总体可能进行二次反弹，但空间有限。
海外市场方面，继前一周欧洲央行行长特里谢宣布加息25个基点，将欧元区基准利率调高至近７年来的最高点4.25%后，上周出现原油价格的大幅度上涨。一方面，加息抑制通胀的效果引起质疑，同时带来诸多的对经济增长起负面的制约作用使欧元区内争议不断：以法国总统萨科齐为代表的不少欧元区政治家考虑到成员国自身的经济问题，认为加息将导致经济下滑，有出现滞胀的可能性，警告欧央行不要一味强调价格稳定，还应考虑经济增长问题。萨科齐认为，本轮通胀主要是大宗商品价格暴涨引起，提高利率只能扼杀欧元区经济，对通胀根本起不到任何作用。他甚至激烈地说，即使把利率提高三倍也不会降低布伦特原油价格。由于萨科齐对升息强烈不满，此间媒体猜测，随着法国成为新的欧盟轮值主席国，欧洲央行在未来半年可能会受到更大的压力。一贯支持欧央行的德国也开始表达升息对经济增长影响的担忧。德国财政部长施泰因布吕克告诫欧央行在作出升息决定时要充分考虑后果，要充分考虑欧美间利率差可能带来的影响。西班牙总理萨帕特罗也敦促欧央行在应对原油价格拉动而非消费需求拉动的通胀时保持足够的灵活性。期待美联储采取行动石油价格飙升被普遍认为是此次通胀的直接原因之一。而如今汇率与油价所呈现出的连环套局面，使欧洲央行应对通胀更加棘手。欧元利率上升的直接后果就是促使美元相对欧元走弱，而美元走弱无疑会助推以美元计价的原油价格。当大洋彼岸的美联储还没有表达出加息意向的时候，欧央行的单方面提息可能导致的能源价格上涨也许会大大削弱控制通货膨胀的效果。如果美联储近期内没有加息举动，全球物价上涨的局面就难以得到有效抑制，欧央行加息所起到的作用也将受到限制。这一点和中国央行的处境极其类似：中国单独加息对遏制通胀的效果极为有限，而套利资金的涌入也将大大削弱加息的紧缩效果；而加息以及维持紧缩性货币政策对国内企业的伤害还在持续积累和加剧，导致经济陷入滞涨的风险愈来愈大。另一方面，油价迭创新高将直接导致全球性的PPI和CPI等宏观指标持续上升，直接伤害经济的增长，从而导致全球股市进一步陷入熊市。上周五纽约原油期货价格上涨5美元以上，至历史新高，原因是市场担心以色列可能准备攻击伊朗，且巴西罢工和尼日利亚好战分子集团活动造成了供应中断的担
纽约商业交易所(NYMEX)8月份轻质原油期货价格最高上涨5.25美元，涨幅3.7%，至每桶146.90美元的历史新高。伦敦时间13:46，该合约价格为每桶146.59美元
伦敦ICE期货交易所8月份布伦特原油期货价格最高上涨5.22美元，至每桶147.25美元，涨幅3.7%。伦敦时间13:46，该合约价格为每桶146.94美元。美国股市同时下跌，创了两年多来的新低。因此，受外围市场影响，国内A股市场几乎不可能出现反转，短期的技术性反弹难以创造大机会。因此依然建议投资者轻仓为主。
最后，从技术角度看，市场有望形成小型的头肩底形态。上周大幅度的技术反弹使A股市场走出相对世界股市独立的行情，而周四周五的回调整是市场大幅上涨后的回抽确认。目前看市场的走势初具头肩底的形态。从形态上看6月20日的低点2695点成为头肩底的左肩，此后的反弹形成了颈线位的右边2931点。之后市场持续下跌，特别是前一周连续四天创出新低，在前一周周四市场最低探至2566点，也即在7月3日形成了头肩底的头。而上周反弹的最高点在2952，刚好构成颈线的右侧，目前的调整刚好在走小头肩底的右肩。因此根据理论本周市场最低有可能探至2700点一带，而后很可能展开二次反弹。因此从技术形态判断下周的行情当是先抑后扬，最后冲击3000点一带。从量能看上周大幅度放量上涨致使市场短期积聚了大量的获利盘，因此上周四冲高回落，而周五继续出现缩量整理，反映了一定的惜售心理。从分时上看真正的调整其实仅仅只有5个小时，而且幅度极为有限，因此市场的调整应该还有一定的空间和时间，技术角度判断应该调整时间在5-6个小时，空间以2700为极限调整位。而从分时看市场调整到2750点一带的概率很大。所以量能上判断市场可能还有一次缩量的持续反弹，但鉴于前期利好堆积的底部3000点一带将是未来中期的强压力位,因此市场二次弹升的空间有限。综合技术面判断，本周市场先抑后扬概率较大，因此对于短线的操作者而言，我们建议在2750点一带可以轻仓介入，在3000点附近应该卖出。由于中期市场弱市特征难以改变。故中线投资者可以选择克制，耐心等待直到有大的反弹时机再进场不迟。
总之，本周我们一方面认为市场回落后还将出现二次反弹，因此本周先抑后扬的概率较大。另一方面因为宏观经济悲观预期始终没有扭转，因此市场不可能就此进入一波大幅回升的行情，况且海外市场因为油价不断创新高而走在漫漫熊途之中。所以即使因为公布六月份的CPI可能持续回落而暂缓加息，但加息的压力依然存在。当然政策回暖氛围一直是市场稳定的因素之一，而且技术上看上周放大量上涨回调后展开二次反弹的概率较大。总体上市场调整后再次反弹，但反弹空间有限，3000点（沪指）将成为重要的阻力位，因此中期市场依然难改弱势格局。操作本周短线可为，但需严格控制仓位，防止系统性的风险，品种选择上关注德邦股票资产组合池。
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