重阳投资：CPI与PPI低于预期 通胀压力减轻

　　5月工业生产增速小幅回落；在需求疲软的背景下，通胀压力减轻，CPI与PPI低于预期。同时，5月贸易和金融监管的加强使得进出口增速大幅下降，更加反映实体经济的真实需求。同时，外汇占款的回落也使得货币条件有所收紧，降低了银行表内和表外的各类金融套利活动，表现为社会融资总量增速放缓。

　　1、5月工业增加值同比增长9.2%，增速较4月回落0.1个百分点。5月工业增加值季调后环比仅增长0.62%，表明5月工业生产疲弱。5月发电量增速由6.2%降至4.1%。此外，5月水泥、原油、汽车产量增速均较4月有所回落，粗钢产量增速由8.1%升至11.3%。前瞻的看，5月份官方制造业PMI由50.6升至50.8，已经出现部分积极信号，6月工业生产增速有望在低位企稳。

　　2、经济疲弱，通胀压力减轻。5月CPI同比增长2.1%，大幅低于市场预期的2.4%。环比来看，5月CPI中食品价格下降1.6%，既反映了4月蔬菜价格反季节上涨后的正常回落，也与总需求不振的情况下肉禽和鸡蛋价格进一步下行有关。此外，5月CPI中非食品价格环比下降0.1%，低于上涨0.1%的历史均值；PPI增速由-2.6%降至-2.9%，都表明经济疲弱的背景下全年的通胀压力正在减轻。

　　3、金融套利受到抑制，进出口和社会融资增速回落，更加反映真实需求。5月外管局及海关加强了对各类虚假贸易的监察力度，出口增速由1-4月的17.4%降至1.0%，进口增速也下降至-0.3%。5月的出口增速与工业企业出口交货值以及韩国、台湾等其他经济体的出口增速更加吻合，更能反映真实的外需增长情况。我们认为，虚假贸易的稽查，与外管局公布的其他措施相配合，使得5月外汇占款增量大大1-4月的平均水平。这产生了两方面影响。直接影响是，基础货币增长放缓使得5月末广义货币M2增速降至15.8%，比4月末低0.3个百分点，今年以来首次回落。间接影响是，5月货币金融条件的收紧，银行间资金利率上升，不仅使得票据、信托贷款等表外融资方式受到抑制，表内信贷增量也只有6674亿元，大大低于市场预期的9000亿。社会融资增长放缓，但挤掉“水分”后的增长更加真实。