（一）、去年业绩同比增长，主要靠炼油反转

　　去年全球原油供需基本面相对宽松，原油价格略有回落，公司上游板块业绩同比下滑21.8%；由于宏观经济增速下台阶，成品油销售特别是柴油需求不振，公司销售板块业绩也同比下滑17.6%；化工也饱受国内需求增长疲软而产能过剩导致大部分大宗化工品价格跌入低位，化工板块业绩同比下滑26%；炼油业务受益去年3月新的成品油定价机制推出后的调价及时到位，炼油板块业绩大反转，由2012年的巨亏近115亿到2013年的盈利86亿，成为去年公司业绩同比增长的主导因素。

　　（二）、炼油在3月成品油定价新机制后将保持微利

　　去年3月发改委推出成品油定价新机制后，基本保障炼油在原油价格130美元/桶以下时不亏损；季度间的炼油盈利波动主要是原油价格波动带来的库存收益或跌价的扰动；未来炼油单桶EBIT总体保持在0.8美元/桶左右将成为常态。

　　（三）、化工板块受宏观经济拖累，未来几年将缓步复苏

　　去年宏观经济增速下台阶，化工业务比较疲软，一季度只有微利，二季度更是重新出现亏损，下半年由于宏观经济小周期触底而化工业务出现触底反弹，单吨乙烯EBIT从二季度的亏损约240元/吨修复到下半年的盈利近200元/吨，特别是四季度；该板块的持续好转情况需看宏观经济的复苏力度。

　　（四）、销售板块重组引入社会资本，资产显着重估，缓解资本压力，有助非油业务

　　今年2月，公司董事会审议并一致通过了《启动中国石化销售业务重组、引入社会和民营资本实现混合所有制经营的议案》。中石化对成品油销售板块进行重组，引入社会和民营资本参股不超过30%以实现混合所有制经营，首开央企混合制先河，中石化资产迎来显着重估，重大利好；销售板块重组将大大改善负债结构，有力缓解上游投资的资本压力，并有助于非油业务的发展。中石化还将对页岩气产业链推进混合所有制。

　　（五）、页岩气开发国内领先

　　中石化旗下江汉油田在成功实现试验性钻探之后，在重庆涪陵地区进展较快，已经开凿了近30口页岩气试验性勘探井。根据中石化官方数据，其中6口井日产量合计达到106万立方米，每口井日均产量近18万立方米，这些井是中国企业过去三年在试验性勘探所钻的大约150口井中最高产的。中石化规划到2015年底在涪陵气田建设年产能50亿立方米；这是第一个国内成规模的页岩气基地。

　　（六）、受益油品质量升级

　　《国务院关于印发大气污染防治行动计划的通知》要求，加快推进我国油品质量升级步伐；发改委印发《关于油品质量升级价格政策有关意见的通知》，决定对油品质量升级实行优质优价政策；其中，车用汽、柴油质量标准升级至第四阶段每吨分别加价290元和370元；从第四阶段升级至第五阶段每吨分别加价170元和160元。

　　汽油全国国四实行从明年开始，柴油全国国四是2015年开始；上海和江苏八市等地今年10月实行汽油国五，全国国五则是规划2018年实行。

　　油品升级实行优质优价，预计国四升级到国五除了覆盖成本之外、提升成品油盈利不大，而国三升级到国四则提升成品油盈利较为显着。我们测算汽油国四明年实行有望提升中石化EPS约5分，柴油国四后年实行有望提升中石化EPS约1毛。

　　投资建议

　　中石化资产迎来历史性的价值重估。考虑到销售板块重组引入社会资本的进展尚有一定的不确定性，若暂不考虑这带来的损益变化，我们预计公司2014-2015年EPS分别为0.65元和0.78元；若销售板块30%股权重组今年全部实施完毕，将贡献今年业绩达4毛左右，同时也使得公司年底每股净资产有望接近6元，大大利好公司，维持“推荐”评级。